株式会社CEホールディングスに対する公開買付けに関する見解

― 適正な企業価値を著しく過小評価した公開買付価格に対する異議の表明、公正なマーケット・チェック実施の要請、および潜在的買い手候補の呼びかけ―

シンガポール--(BUSINESS WIRE)--（ビジネスワイヤ） -- Axium Capital Pte. Ltd.（以下「Axium Capital」または「当社」）およびその運用ファンドは、株式会社CEホールディングス（東証スタンダード市場：コード番号 4320、以下「CEHD」）の議決権比率14.6%を保有する大株主です。当社は、CEHDが賛同を表明した日本企業成長投資（NIC）等による非公開化取引（買付価格：1株1,650円）に対し、企業価値を著しく過小評価しているとして強い異議を表明します。非公開化という判断自体は評価するものの、不公正なプロセスを是正すべく広範なストラテジックバイヤー等を対象とした透明性の高いマーケット・チェックの実施を強く要請します。また、一定条件下で既存大株主の光通信グループ¹も応募可能な条件（1,700円以上）を活用し、対抗提案を行う潜在的買い手候補の参加を呼びかけています。

1. 本非公開化に至る経緯と経営陣への疑念

• 非公開化の背景とAxiumによる非公開化の検討推奨：国内電子カルテ市場での競合激化（競合である株式会社ソフトウェア・サービスの急伸等）に対して具体的方針を示せず迷走を続けていたCEHE経営陣に対し、当社は構造改革を行うためバイアウトやMBOによる非公開化を推奨していたものであり、CEHD取締役会がこの方針を決断したこと自体は評価します。
• ガバナンス不全と対話拒絶：社外取締役や監査等委員を含む全取締役との対話要請を拒否され続けたため、当社は定時株主総会での取締役再任へ反対方針を伝えていました。
• 企業価値を毀損する案件を経営陣は強行：経営陣（杉本会長）は過去「NECの同意なしの非公開化は不可能。販社の離反により企業価値を毀損する。」と説明していたにもかかわらず、今回のスキームではNECの事前合意がないまま資本離脱を進めています。株主総会での再任否決を免れるための保身的な強行であり、企業価値向上に資するのか重大な疑念が存在します。

2. 公開買付価格の不当性とプロセスへの疑義

• 不公正なオークション：IM²の配布を行わず短期間での入札を強いたほか、参加を希望した有力事業会社やPEファンドを排除・冷遇した疑いがあり、出来レースであった懸念が拭えません。
• 低いバリュエーション：提示された評価額（1株当たり1,607円、EV/EBITDA倍率 約10.2倍³）は、クラウド型電子カルテ・医療ITの類似上場企業（エムスリー11.0倍、メドレー16.6倍、eWeLL 15.6倍、JMDC 16.2倍⁴など）と比較して顕著に割安です。
• 買収構造の最適化による価格引き上げ余地：
  • LBOローンの追加：過剰な自己資金比率（約34%）を見直しメザニンローン等を10〜20億円追加調達することで、買付価格を89〜178円引き上げ可能です。
  • 保有有価証券の活用：約6〜7億円の投資有価証券を売却・還元することで、さらに1株あたり45円の価格上昇余地があります。

3. CEHDへの要請事項

本非公開化取引は「プロセスの公正性」および「対価の適正性」において重大な瑕疵を抱えています。当社はCEHD取締役会および特別委員会に対し、直ちに以下の措置を講じることを強く求めます。

1. 透明なマーケット・チェックの再実施：ストラテジックバイヤーや有力PEファンドを広く招聘し、真の対抗提案を募るプロセスの再構築。
2. 買収構造・評価モデルの見直し：最適なキャピタルストラクチャー等を前提とした価格改定交渉の実施。

4. 潜在的買い手候補（対抗TOB）の呼びかけ

　当社は当社運用ファンドで現在CEHD株を議決権で14.6%保有しており、光通信グループは26.7%保有しています。光通信グループは本非公開化に際してNICと非公開化協力契約を結んでいますが、1株当たり1,700円以上の対抗TOBが開始される等の一定の条件を満たす場合には当該対抗TOBへの応募が可能となっているとのことです。
　NICの本TOBに対抗し、1,700円以上でのTOBを行う意向がある買い手候補がいらっしゃるようであれば、是非名乗りを上げていただければと思います。そのような買い手候補がいるようであれば、適切なデュー・ディリジェンスの機会を与えた上で検討できるよう当社よりCEHDにも伝えさせていただき、よりCEHDの企業価値・株主価値最大化に資する買収が実現するよう全力で後押しさせていただく所存です。

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Axium Capital Pte. Ltd.について

Axium Capital はシンガポールに本拠地を置きながら、主に上場株式への投資を行う運用会社です。最高投資責任者（CIO）である門田泰人によって、前身のファンドを引き継ぐ形で2025年に設立されました。現在は、投資・運用、M&A、コーポレートガバナンス、経営戦略、事業再構築などに精通した多様なプロフェッショナル人材を擁し、専門性の高いチームによって運営されています。 Axium Capitalでは、徹底したリサーチとファンダメンタル分析を基に、潜在的価値に比べて割安に放置されているアセットを特定し、投資を行います。満期のない真に中長期視野での投資を行うことができるファンドを運用しており、建設的対話を重視しながら投資先経営陣の大胆な変革を後押しすることで企業価値・株式価値の向上を支援していきたいと考えています。

¹ CEHDより公表された「SK-03株式会社による当社株式に対する公開買付けに関する賛同及び応募中立の意見表明に関するお知らせ」にて定義される意味を指す。
² インフォメーション・メモランダム。通常事業計画の詳細数値や経営方針の具体的な説明が含まれる。
³ 公開買付により取得する株式に加えて、杉本氏による譲渡株式は1株当たり1,600円、自己株公開買付応募合意株式は1株当たり1,501円、自己株式取得応募合意株式は1株当たり1,501円での取得を前提として、株式取得価値の合計を計算。非支配株主持分については企業価値の計算に含めず。
⁴ 2026年8月17日終値。各社の今期の収益予想値を用いてEV/EBITDAを算出し比較。